距资管新规过渡期结束还有不足百天，留给银行理财整改转型的期限已然不多。但对于六大行及部分股份行来说，相较其他业务，眼下对估值方法的整改似乎更为迫切。
8月25日，有媒体报道称，监管对六大行及其理财子公司做出指导，要求其于10月底前完成对已适用成本法估值的理财产品存量资产整改工作。随后财政部于9月30日发布《资产管理产品相关会计处理规定（征求意见稿）》（以下简称《规定》），进一步落实了对于估值方法的监管约束。此外10月14日还有市场消息指出，监管拟要求部分理财子公司压降现金管理类理财产品规模及占比，今年底前需降至40%。
总体来看，监管要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。随着摊余成本法理财产品的生存空间被不断压缩，银行理财或将加速处置历史遗留资产，奏响“真净值”序章。
而在转换过程中，“由于今年以来债市收益率整体下行，摊余成本法计价的产品中都存在明显浮盈，10月底之前理财完成整改将导致部分理财产品净值大幅抬升，并顺势推高其成立以来的年化收益率。整改完成后，理财将面临波动更大的净值曲线。”有业内人士如是说。
净值曲线波动源起“四项要求”
具体来看，根据《规定》，仅当以下三类产品（封闭式产品、货币基金、现金管理类理财）所投的金融资产同时符合以下两个条件时，才能使用摊余成本计量：即该金融资产的合同现金流特征必须与基本借贷安排一致（可通过SPPI测试），以及该金融资产的业务模式是以收取合同现金流量为目标。
对比此前资管新规要求，SPPI测试的加入，使得对于使用摊余成本法估值的底层资产要求变得更加严格，使用摊余成本法的资产范围将进一步缩小，已使用摊余成本法估值的产品收益率波动也将加大。
具体来看，净值曲线波动或主要来自四个方面。首先，《规定》提到，货币基金、现金管理类理财产品等资产管理产品管理金融资产的业务模式以“出售”为目标的，应将相关金融资产分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。
但由于货基和现金管理类理财产品存在高流动性特点，其持有资产多以“出售”为目的，很难真正“持有至到期”。“若该规定严格执行，预计未来货币类产品使用摊余成本法的范围将进一步缩小。”华泰证券张继强说。
其次，货币基金、现金管理类理财、封闭式产品所投资产无法通过SPPI测试时，将不能再用摊余成本计量，产品净值波动也将加大。例如，当封闭式理财产品投资有减记条款的二级资本债时，即使拟持有至到期，但由于该资产无法通过SPPI测试，仍应分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。
第三，摊余成本计量的和以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产均需计提减值准备，从而使得以摊余成本法估值的资管产品净值波动也会加大。
在此要求项下，封闭式产品、货币基金、现金管理类理财等产品投资以摊余成本计量的金融资产时，均需计提减值。“当金融资产到期顺利兑付时，此前计提的减值损失需转回，从而使产品的净值在投资金融资产时下降，在资产到期时回升。”有业内人士如是说。
第四，《规定》实施前，现金管理类、货币基金等产品为调节收益，可以以公允价值卖出以摊余成本计量的金融资产，但未来卖出该金融资产前需先改变业务模式，对该金融资产进行重分类。
招商证券廖志明强调，根据企业会计准则，金融资产业务模式的变更需要关键管理人员决定。因此，摊余成本计量的金融资产不得随意变更业务模式并卖出，产品收益调节空间大幅下降，产品收益率波动也将加大。
不过值得注意的是，产品净值波动加大并不直接等同于实际收益受影响较大。融360大数据研究院分析师刘银平表示，根据资管新规，净值型理财产品的净值要真实反映底层资产的价格变动，产品净值阶段性上涨或下跌属正常现象，投资者无需过度关注产品短期内的净值波动，尤其是长期理财产品。“一般来说，产品持有时间越长、亏损的概率越低。”刘银平说。
根据融360数字科技研究院最新发布的数据，9月人民币净值型理财产品平均业绩比较基准为4.12%，环比小幅上涨1BP，今年以来走势整体较为平稳。其中理财公司发行的产品平均业绩比较基准为4.25%，环比上涨6BP，明显高于传统银行。
摊余成本法退出“舞台中央”
监管持续趋严下，摊余成本法虽不会彻底退场，但也难重回“舞台中央”，监管层究竟为何要对其持续打压？它为何备受银行欢迎，又会带来哪些问题？
一言以蔽之，摊余成本法背后是刚兑预期，相关计量下的理财产品造就了蕴含风险的影子银行。摊余成本法能够使产品的净值和收益表现稳定，不随市场利率震荡而波动，实现净值的平稳增长，叠加资金池的配合，不管底层资产价格如何变化，投资者每天都会看到稳定的正收益。
“大多数使用摊余成本法的银行理财产品和理财子仍然维持实质刚兑，作为发行方或渠道提供方的金融机构为了维护自身声誉通过多种方式来保证理财产品本金及收益的兑付，实质上强化了这种预期。”中信证券明明说。
摊余成本法下银行理财和某些理财子有明显的影子银行特征，而影子银行暗藏风险的不言而喻：一方面，影子银行有巨大的信用风险、流动性风险，其高杠杆特性会导致风险的传染，从而诱发系统性风险。另一方面，摊余成本法催生的影子银行还会减弱政府的宏观调控效果并干扰货币政策。
业内人士表示，防范影子银行风险的资管新规之下，部分银行和理财子不愿打破刚兑，投资者也维持着刚兑预期，于是银行开始在产品期限、资产性质上寻找突破口。但随着资管新规过渡期逐渐结束，监管机构出台的一系列政策使得摊余成本法理财产品的生存空间被不断被压缩，银行理财子或将加速处置历史遗留资产。
中国理财网数据显示，截至10月26日，六大行及其理财公司共存续净值型理财产品3617款，其中六大行合计80款，其理财子公司合计3537款。截至6月末，理财产品存续规模达25.80万亿元；其中净值型理财产品存续规模20.39万亿元，占比79.03%。
当前银行习惯采用摊余成本法进行估值的债券类资产主要是二级资本债、永续债、私募债以及ABS，据明明测算，在25.8万亿的存量理财产品中，若依据监管全面推行改革，面临估值方式调整的潜在资产规模可能在4-6万亿元。
银行二级资本债首当其冲 短久期债券配置潜力提升
监管趋严后，摊余成本法转换的影响也在逐渐显现，债市配置需求改变，高等级信用债、利率债或迎利好；短久期债券配置潜力增大，利率曲线或更加陡峭。
经过近17年的发展，银行理财形成了相对稳定的资产配置特点，在众多可投资品种中，尤以债券最受其青睐。银行业理财登记托管中心数据显示，截至6月末，理财投向债券类资产余额为19.29万亿元，占总投资资产的67.31%（信用债50.70%、同业存单10.47%、利率债6.14%）。
估值方法调整后，银行永续债和二级资本债首当其冲。8月底至国庆节后首周银行资本债利率出现较大幅度调整，据国盛证券杨业伟统计，在10月12日，5年期AAA级二级资本债与同期限国开债利率利差一度达到78.1BP，较8月24日（监管对六大行进行窗口指导）的44.7BP走阔33.4BP，超过2018年以来的均值水平。
针对被“突然嫌弃”的原因，无法再使用摊余成本法估值或成为“原罪”。广发证券刘郁表示，一方面，改净值法后，由于银行资本债普遍久期较长，估值波动大，且调整前静态估值处于历史极高分位数水平，因此投资价值遭到削弱。另一方面，由于银行资本债非市场发行较多，在银行互持的背景下商业银行会尽量压低资本工具的发行利率，掩盖真实的价格信息，由此造成 “上市即浮亏”现象。净值化整改后，银行理财很难再轻易消减银行资本债的上市浮亏风险，也会削弱其从一级市场申购银行资本债的动力。
“为降低产品净值波动，现金管理类理财产品或将主动降低银行资本工具持仓，从而使得银行资本补充债券相对普通金融债的利差走阔。”廖志明说。据统计，截至9月非法人产品持有商业银行债券3.9万亿元，占比商业银行债券总规模超六成。
与此同时，由于“体外资金池”受到打击，并严格禁止非标期限错配等，国盛证券杨业伟表示，机构对长久期资产配置需求将下降，对短久期资产需求将上升，短久期债券利率将下行，从而会导致期限利差拉大，收益率曲线更加陡峭。
据广发证券统计，9月银行理财中长期信用债净买入较8月明显减少，其中3-5年和10年以上信用债分别净卖出13.5亿元、40.9亿元，1-3年信用债配置量也大幅下降143.1亿元。而1年及以下信用债净买入237.2亿元，较8月增加6.8亿元。
“对于银行理财而言，长久期信用债具有两大‘缺憾’，一是期限较长不满足资管新规要求，二是波动较大不利于平稳净值曲线，都会导致银行理财更偏好短久期信用债。”刘郁说。 |